Expectativa de nova queda dos juros nos USA mantém a valorização dos ativos

Por Arilton Teixeira*

Até meados de novembro, o mercado faz uma correção dos preços das empresas devido a expectativa de interrupção no corte de juros pelo Fed, aos elevados múltiplos (P/E) e ao rápido endividamento das “big tech”.  Mas, manifestações de membros do Fed de que os juros deveriam ter nova queda em 2025 e dados indicando retomada do mercado de trabalho nos USA, mudam o cenário, gerando retomada da valorização das empresas e fortalecimento do dólar. No Brasil, com a economia crescendo, inflação caindo e sem alterações no risco fiscal, os preços dos ativos mantiveram valorização em novembro, mas o real perde valor.

Mercado Externo

Em novembro, não tivemos alterações no cenário das principais economias. Crescimento baixo (1.3%) na Zona do Euro e UK. Na China o crescimento perde ritmo. Nos USA, embora o “shutdown” do governo chegou ao fim, ainda não tivemos dados de crescimento para o T3 e o mercado de trabalho em outubro.

Neste cenário, no início de novembro, o mercado fez correção dos preços das empresas, em particular das “big tech” devido aos múltiplos elevados e ao receio com o endividamento crescente (Gráfico I).

Mas, em meados do mês, a despeito da elevada inflação (CPI de 3%) e do Fed ter alertado para a reduzida possibilidade de um novo corte em dezembro, membros do FOMC começam a defender novo corte ainda em 2025. Com isto, o mercado retoma a tendência de valorização das empresas.  

Devemos lembrar que o Fed, a partir de dezembro, pode fazer novas compras de até $2 tri em “treasuries” (estoque de MBS em 22/10), podendo usar estas compras para reduzir o “term premium” e os retornos pagos pelos “treasuries” de 10, 20 e 30 anos (ver Carta de novembro).

Finalmente, em 05/11, a Suprema Corte dos USA ouviu as partes no caso das tarifas impostas por Trump, sinalizando maior discordância com os argumentos do governo (ou pró-tarifas). Mesmo que sejam eliminadas, a incerteza quanto os rumos da política comercial tendem a continuar afetando os investimentos e o crescimento.

Mercado Interno

Segundo o Focus, para 2025, a inflação esperada é 4.45% (era 4.56% há um mês). O crescimento esperado está em 2.16% (como há um mês). Já a Selic esperada para dezembro de 2025 está em 15.0% (como no mês anterior).

A economia em 2025 terá crescimento menor. Os PMIs (“Purchasing Managers' Index“) continuam abaixo de 50. Além disto, o 2º levantamento da CONAB da safra 25/26, mostra perda de ritmo da agricultura (Gráfico II). Ou seja, a economia perde este estímulo expansionista no próximo ano e podemos ter efeitos nos preços dos alimentos (Gráfico II).

A inflação voltou a cair com as mudanças de bandeira de energia. O IPCA de outubro teve alta anual de 4.68% e o IPCA-15 de novembro foi de 4.50%, aumentando a possibilidade do COPOM reduzir a Selic nos próximos encontros.

Em novembro, o PL do IR, que estabelece dupla taxação dos dividendos a partir de 2026, foi aprovado pelo Congresso (e sancionado). Com isto, em dezembro, podemos esperar maior remessa de dividendos pelas empresas estrangeiras, fugindo da taxação adicional, colocando maior pressão sobre o dólar.

Para 2025-26, as perspectivas de crescimento e dos preços dos ativos continuam dependendo: (i) da estabilidade política interna e do avanço das reformas; (ii) do controle do risco fiscal e tributário; (iii) da política monetária e comercial nos USA.

Embora o risco fiscal já tenha sido precificado neste mandado, em 2026, o mercado deve precificar a eleição (ou seja, o risco fiscal para o próximo mandato), o que pode gerar volatilidade.

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*Economista-chefe da Apex